山东LHF娱乐文化传媒有限公司

0531-85927238

全国咨询热线



山东LHF娱乐文化传媒有限公司

联系人:刘先生

电话:0531-85927238

传真:0531-85748658 

地址:济南市历下区文化东路丰产支路16号中建大厦14层 


产业研究

邦德研究: 行业分析的一些逻辑与框架 关键的几

更新时间:2020-05-14 10:41 点击数:


  这个逻辑,需要辩证的看,很多人都错过了格力、美的,也错过了万科,很大程度不是因为水平太差,而是因为在一段时间,白色家电在家电下乡后有了增速放缓甚至下滑的担忧,15年财报也验证了这种担忧,一个行业占比近30%的企业增速下滑,大概率是遇到了行业天花板;地产在16年以前是明显的夕阳行业,上市公司业绩下滑的比比皆是,即便是万科,年报都是个位数增长,除非专业人士,要只从财务报表上看,根本看不出姚老板的投资逻辑;

  当行业足够大时,个股分析就无需对行业空间顾虑太多,总会产生不受的优质企业异军突起,分析个股不要受行业框架过多;特别小众的行业需要重点分析行业需求,如果MDI行业如果需求或则供给出问题,烟台万华肯定受影响;但对于10万亿规模的地产行业,出来几家百亿千亿规模的优秀企业,是没有问题的,即便地产销售从10万亿降到8万亿;

  而行业面临问题时,往往是行业洗牌、集中度提升的时候,这个时候优质企业弯道超车的机会就来了;而行业一片大好时,二三流的企业也可以活着很好,优秀的企业反而不容易辨识;

  现在的一个问题是上市公司越来越多,存量资金博弈,不可能有全面的大牛市,那么板块的机会结构性的机会是必须要抓住的机会,从这个维度上看,行业的选择很重要,要超过个股的选择;另一方面,没有业绩支撑的概念题材,从中长线的角度大概率会打回原型;所以行业成为热点,也要精选个股,行业成为热点,热点就会被高估,如果盈利跟不上或则吵过头或则本身只是概念的炒作,一定是要价值回归的;所以对行业主题逻辑,一定是短线的逻辑,见好就收;

  另一方面,个股估值较低,而行业受到质疑则不能盲目建仓,需要等待质疑证伪或则企业的成长性;质疑总是有质疑的道理与逻辑,一定等到质疑被证伪的时刻,一方面是资金不关照个股股价难有表现,另一方面,市场往往是高估的,看好往往被证伪,而看空往往会被;这其中最关键的还是深刻并正确的判断,然后等待市场的认识翻转;

  首先对行业的认知,是有能力的,未来空间很好而现实很差的行业,除非企业家别人很难并,报表往往是滞后性很严重的,所以一流行业很难判断出来,也就不存在投资二流企业的逻辑;而行业不被看好,个股表现好却是扎实的,所以更容易把握;

  消费是基本稳定的,那么消费产生的利润蛋糕也是稳定的,有的企业异军突起,往往只能代表细分行业的机会,总的零售行业的发展是看宏观经济,需要看总量变化,那么网购对传统零售只能是挤压与利空,而非看好的逻辑;那么,如果所有的传统零售,都被阿里或则腾讯持股后,恐怕还是不能取得超额收益,那么阿里或则腾讯入股某一家传统零售企业,或则可以对着一家起到作用,但它抢占的份额来自哪里,要看清楚,而入股本身,并不能带动传统零售本身真的,除非新的模式去电商和网购的利润,这绝非是阿里或腾讯入股的目的;

  比如钢铁行业,就是说在价格或者是利润得到反馈的时候,我们要多打一个问号,为什么价格会变成这样,为什么利润会变成这样。我们总结了一下整个市场钢材的需求历史性的出现了下滑,在2015年常典型的。如果讲未来,最大的影响要素在哪儿?需求很大层面上依赖于政策,非常多不可前瞻的因素。核心的驱动因素我们可以落脚到供给上。当前的供给如果进一步的解析,我们会关注什么东西呢?包括当前的产业利润率水平,正在建设的产能,企业未来的投资,一般生产线,如果说正在运转——它的使用周期、兴建周期、产能的整体的结构。从中我们最后找出产能和需求之间的差距,我们会明白整个行业目前是运作主导还是需求主导。如果是以供应驱动整个行业的未来,供应里面有什么样的点是我们需要关注的。

  对于周期性行业来讲,最核心的包括工业增加值增速,固定投资增速,落地的一些指标包括像社会库存、吨钢毛利等等。

  当下游需求的指标上涨的时候,包括像工业增加值和固定投资增速、P出现上涨的时候,我看社会库存就好了,社会库存如果下降,吨钢的毛利会上升,这时候是一个比较好的买点。第二个可以关注一下产能利用率,如果这一块出现上行,成本也会出现上行,吨钢毛利会下降。如果产能利用率进一步大幅的提升,基本上就是一个重要的卖点了。

  除此以外,还有一些主题性的关键指标,之前在重点看国企,能够落地的政策不多,但是大家都知道,如果PB小于一倍,很多企业是没有办法去做的。在这个阶段如果的做国企,国有资产流失的帽子谁来戴,谁也承受不起。所以我们落地到投资上,如果行业里面很多公司PB都低于1的话,又是一个非常优质的公司,我肯定认为它的投资会比较安全,可以中长期持有。

  一旦确认是一个有壁垒的公司,一个有壁垒的产品,同时又存在市场预期差,这样从投资落地的角度来讲就是最值得研究的了。

  行业、计算机、互联网行业从诞生日起基本保持着稳定的增长态势。这类确定性增长的行业,更多的是关注企业自身的发展与竞争,行业的利好与利空对企业本身发展不起决定作用,但需要垃圾公司或者质地一般的公司往往也享受高溢价,个股高增长的预期一旦证伪,往往会大幅杀跌,目前A股上市的网络科技类公司数以百计,但真正有业绩有成长逻辑的屈指可数;

  有色、煤炭之类的最好是跟着趋势走。计算机、通讯、电子等技术变化快的行业同样不适合越跌越买。相较而言,食品饮料是个适合逆向投资的领域。

  价值投资总体上是有效的,因为它有时候并不有效。[资本市场是一个复杂的系统,如果一个方法总是有效的,用的人多了,它的有效性就会减弱。而价值投资从总体上是有效的,是基于它有时候也是无效的。另一个想到的是市场的有效性。有人说成熟的资本市场中,市场90%的时间是有效的,而10%的时间是无效的(非),正是这10%的无效,导致了价值投资可以有效。巴菲特有效市场论:“如果说市场有效,我现在只能是乞丐”。],[总体而言,邱总认为A股市场由于散户居多,对投资者有好有坏。好的地方在于,价值投资更容易了;坏的地方在于,如果你买入后,市场更加非,你该如何处理?其实是对投资人是否有信心的提出了更高的要求。而很多时候,出色的投资人在最开始的时候,看起来就像傻瓜一样,投资者本人也无法预期市场估值修复的时间点]

  (1)由于技术进步即将被淘汰的夕阳产业。例如柯达、马车、巴菲特投资的行业(过去行业是属于有当地垄断地位的、有广告定价权的行业,现在收到了互联网的冲击)[虽然个体上同意这个分析逻辑,但是也有的声音。比如帕伯来曾说,要投资夕阳产业的经营差的企业,因为这些企业没人关注,而处于周期低谷正是以低价钱进行投资的绝佳机会。格雷厄姆、巴菲特早期经常做“烟蒂投资”,还有一辈子做“烟蒂投资”的沃尔特施洛斯,确实在这些人迹罕至的区域,聪明的投资者发现了值得一吸的“烟”,也能获取丰厚利润。]

  (3)索罗斯所说的反身性。例如贝尔斯登、雷曼、花旗银行等上市公司。因为股价下跌而影响企业信誉、被挤兑而损害基本面,甚至导致企业破产。但是中国的金融机构背后有背书,反身性会差很多。投资金融企业要防范反身性陷阱,比尔米勒曾经连续17年盈利,最后一年栽倒在反身性银行股中。成功案例是巴菲特投资的美国运通【巴菲特是经过深入研究之后,重仓投入的】。

  (4)赢家通吃行业中的落后企业。在有些行业,先行者具有先发优势,比如互联网行业,腾讯,Google,Facebook,投资这类赢家通吃的行业,宁愿投那种在一个行业做第一的企业,也不投做很多行业,却都无法领先的企业。邱总喜欢“胜而后求战”,等行业经过竞争选择出胜利者时,再进行投资。邱总说BAT在10年前,就已经是所在行业老大地位了,依然具有极高的投资价值。

  (1)遛狗理论。A股80%的交易量是散户造成的,95%的交易与企业价值无关。价格与价值偏离程度大、时间长[在中国投资就像在雾霾天遛狗,绳子很长,狗经常不在身边,还看不清狗]。在这种下,要正确的做法不容易,需要对价值投资真正的认同[不是价投就可以,而是真正的认同]对行业、公司深刻的认识。

  ②通过波特五力分析企业在上下游产业链的竞争力,分析替代品、竞争对手等等,通过这些手段理清行业发展现状,选择好的行业,因为“好行业赚钱不辛苦,差行业辛苦不赚钱”,“宁数月亮,不数星星”。在差的行业中的便宜股,可能有问题。双寡头的行业比较稳定,这类行业适合投资。邱总说早年曾投资啤酒行业未成功[邱总看到海外啤酒企业上千亿估值,而中国啤酒行业估值只有几百亿,认为有投资价值],事后分析是因为行业集中度还不够,没有形成定价权。

  ③价值投资失效的领域。国家不同、投资品类不同、社会的进步、时候不同、产业变迁等等都会影响价值投资有效性。比如中国90后的个性,中国人口味多变,小众化产品太多,难出长生命周期的大单品[在中国出可口可乐几乎不可能]。在这样消费越来越个性化的国家,企业如何紧跟变化、做大做强?国家不同也影响投资有效性,比如价值投资就不那么有效。矿产企业多,这类矿产资产难以把握价值,不适合价值投资;期货等投资品类也不适合做价值投资。在市场非的时期,也不适合做价值投资[比如牛市顶峰期]。

  ④补充对三个行业的分析。前几年手游、电影、互联网金融特别火,仔细分析并不是好行业。手游属于内容生产,而用户喜好变化大,游戏的用户粘性低,除了网易大话西游这种依靠强社交联系提高用户粘性的游戏可以持久,一般的手游半年就过时了。而且手游利润低,需要分配大块利润和合作商。电影行业利润也很少,电影的定价权在导演、演员身上,类似于足球行业,靠的是人力资本(迪斯尼不同,迪斯尼有优质IP,IP衍生品比如物品,每过几年就可以卖给长大的小孩)。互联网金融,例如余额宝,刚开始投资者预期很高,以为可以传统银行,最后完全不是那回事。金融行业的核心在于风险控制能力,互联网金融公司在风控上的能力无法与传统银行做对比,而传统银行可以轻易引入互联网。其实互联网了传统券商,降低了交易成本。

  (2)要有足够的产业知识。价值投资书籍只会告诉你方法,产业知识则是应该去积累的。邱总认为中国今后10年,必定会涌现一批世界级企业。对于投资者来说,投资者所选择的产业必须符合产业升级方向(补充今年特别火的汽车行业,中国的汽车行业是否具备挑战世界级企业的能力?类似于中国家电行业10年前击败家电、中国手机行业3年前开始站立于第一梯队,中国的汽车行业能否居于第一梯队?)

  (3)在变与不变间挣从1--

  N的钱(而不是从0--

  1,从0--

  1风险太大)。不变的行业,例如白酒、传统医药,寻找具有根深蒂固护城河的企业,择良机进行投资(例如邱总疯牛病时期投麦当劳、SARS期间投鸡肉、餐饮、塑化剂事件投茅台)。在高集中度的行业中进行投资,例如白电领域的美的、格力,技术换代慢、利润可观且持续。

  变化的行业,要“胜而后求战”,等行业竞争出胜者再投资,择有优势的有成长空间的企业进行投资。这类企业往往已经是某个领域的领导者,正处于扩张期且成长空间巨大(其成功易于复制和扩展),例如在美国成功的星巴克,扩展到中国依然成功。在变与不变中要因时因地而异,分析市场阶段、、行业发展阶段,了解企业内在才是制胜关键。

  在投资动行业时,在了解行业的基础上,要有一定的安全边际,“宁可错过,不可选错”。(3)不确定情况下如何决策?

  比如研究地产行业,重要的就是五点:1.土地储备,在哪、有多少;2.看财务成本;3.看拿地能力;4.看产品溢价能力;5.管理能力(规模经济)。

  看重管理层、大股东是否诚信、公平及动机。诚信,即是看其是否财务造假、是否说话不算。动机,就是看其是否与中小股东利益一致。

  高科技企业不能仅看其PE,比如亚马逊公司,早年都是不挣钱的,PE也高,对这类高科技企业重要的是其未来现金流的折现,投资者正是预期其赢家通吃的地位、未来丰厚的现金流才给予高估值。归根结底,投资这类企业要“胜而后求战”。

  主要有三个理由:1.高估;2.基本面恶化(股票跌了后要反思是否是企业基本面恶化了,如果是,就要“止错”,邱总说他“止错不止损”);3.当出现性价比更高的股票时,换股。



地址:济南市历下区文化东路丰产支路16号中建大厦14层   电话:0531-85927238  传真:0531-85748658

   ICP备案编号:鲁ICP备15040028号-1  网站地图