山东LHF娱乐文化传媒有限公司

0531-85927238

全国咨询热线



山东LHF娱乐文化传媒有限公司

联系人:刘先生

电话:0531-85927238

传真:0531-85748658 

地址:济南市历下区文化东路丰产支路16号中建大厦14层 


产业分析

【华创宏观·张瑜团队】宏微观之谜与逆周期微切

更新时间:2019-12-18 09:07 点击数:


  根据《证券期货投资者适当性管理办法》及配套,本资料仅面向华创证券客户中的金融机构专业投资者,请勿对本资料进行任何形式的转发。若您不是华创证券客户中的金融机构专业投资者,请勿订阅、接收或使用本资料中的信息。

  统计局公布8月主要经济数据。8月社零同比为7.5%,前值为7.6%。8月工业增加值同比4.4%,前值为4.8%。

  具体来看:1)工业增加值明显偏弱。 结合各行业数据看,主要还是需求偏弱叠加主动去库下,多数行业生产端较弱。 2)社零低于预期。 8月社零继续走低,主要还是汽车销售低迷。 6月透支影响逐渐消退,四季度将有所回升。 3)制造业投资回落明显。 结构上看,主要还是上游材料与下游消费制造业的回落,我们预计四季度仍会下行。二、三季度经济判断:三季度P或回落至6%附近。经验来看,P增速一般与工业增加值增速相近。9月工业增加值同比达到5.8%以上,三季度工业增加值才能达到5%以上。两方面看,9月工业增加值仍难以大幅提升。一方面,9月阅兵扰动下,仍可能有限产压力,工业增加值同比增速很难大幅回升。另一方面,内需不足叠加PPI转负,三季度仍在大幅去库存。目前库存偏高的行业有上游的黑色、中游的设备制造、下游的消费品等。三、政策判断:财政有想象空间,货币线日国常会政策明显转调,或与8月数据下行幅度较大有关。 四季度专项债提前发行,但目前额度尚难以确定。2)货币政策: 降准之后,调降 MLF利率箭在弦上(9月/11月两个时间窗口后者或概率更高),再次降准或要待明年年初。 回顾及展望本轮逆周期政策,财政 + 货币双轮驱动模式共有三期切换——2019年年初至9月--单轮驱动:财政轮主发力,货币轮有定力。2019年9月至年底--介于单轮驱动与双轮驱动之间:财政轮有预期效应,货币轮明显加力,不仅是此次降准,11月MLF调降利率概率较高,再次降准或要待明年年初。

  (一)高频数据重点的行业不明显。目前高频数据主要有日均耗煤、汽车产量、高炉开工率等。覆盖的行业主要以黑色、有色、化工、非金属矿物四大高耗能行业叠加汽车行业。8月数据看,这五大行业合计贡献增速1.82%,相比7月1.28%提高0.54%。从这个角度讲,工业增加值与高频数据并不明显。(二)高频数据未覆盖的行业拖累明显。具体而言,分三块,集中体现的特征是库存偏高、需求不足导致的生产偏弱。1)煤炭: 受港口库存高企、发电集团库存可用依然较高,用电需求开始回落影响,煤炭产量 8月明显回落。 对采矿业的增加值形成拖累;2)中游的通用、专用设备、电子设备。 这三大行业的需求主要来自制造业投资与出口。 8月制造业投资与出口均低于预期。 叠加这三大行业目前库存相比前几轮库存低点,仍偏高。导致生产端较弱。3)下游消费品制造业: 尽管 8月社零中除汽车以外的消费略有回升,但今年消费整体仍偏弱,叠加目前消费品制造业的库存偏高,导致8月生产端回落明显。风险提示:出口大幅下行;制造业投资大幅回落。目录

  ,前值为4.8%。1-8月累计增速为5.6%,前值为5.8%。季调环比来看,8月为0.32%,仅略高于2014年,低于2011年以来其他年份同期季调环比数。(一)8月工业增加值行业角度怎么看?三大产业看,采矿业、制造业、电热气水8月拉动相比7月分别回落0.23%、0.17%、0.06%。 采矿业与制造业回落明显。分行业看:1)采矿业:整体回落。相比7月,煤炭产量下滑拖累工业增加值0.2%左右。采矿业主要受煤炭产量影响。 8月原煤产量同比为5%,低于前值12.2%。 参考 5月原煤产量3.5%对应工业增加值贡献0.13%,7月原煤产量12.2%对应工业增加值贡献0.35%,预计8月受原煤产量下降影响,可能拖累工业增加值0.2%左右。2)制造业上游:整体回落。相比7月,拖累工业增加值 0.32%左右。钢铁好于7月,但回升力度较弱,化工大幅回落。制造业上游主要受化工、医药、黑色、非金属矿四个行业影响。 8月粗钢产量同比9.3%,好于前值5%,但从工业增加值角度看,回升力度较弱,8月贡献0.63%的增速,略好于前值0.61%,低于6月的0.83%。 化工 8月贡献增加值增速0.09%,大幅低于前值0.29%。3)制造业中游:整体回升,相比7月,抬升工业增加值0.53%左右。汽车大幅好转。中游制造业的增加值主要看汽车、电气、电子三个行业。 汽车 8月产量同比-0.6%,相比前值-11.5%大幅收窄。 带动汽车制造业工业增加值贡献增速 0.39%,好于前值-0.4%。 电子受 8月出口回落影响,有所回落。4)制造业下游:整体回落明显。下游消费品多数行业未公布分项数据。 由于制造业整体贡献增速 3.69%,相比7月回落0.17%,去掉上游、中游已公布行业后,其余行业回落0.38%。 主要来自下游消费以及上游、中游尚未公布当月数据的四个行业。

  对于工业增加值,市场主要6大发电集团日均耗煤、高炉开工率、汽车产量等高频数据。其中发电数据主要对应黑色、有色、化工、非金属矿物制品四大高耗能行业(四大行业占制造业用电量的一半以上)。 高炉开工率主要对应钢铁行业,汽车产量主要对应汽车。高频数据覆盖的行业从权重角度看(上年工业企业利润总额),占工业增加值的30%左右。8月数据看,这五大行业合计贡献增速1.82%,相比7月1.28%提高0.54%。从这个角度讲,工业增加值与高频数据并不明显。2.2高频数据未覆盖的行业拖累明显具体而言。分三块。典型特征是需求回落,去库需求提升,生产明显偏弱。1)煤炭。 受港口库存高企、发电集团库存可用依然较高,用电需求开始回落影响,煤炭产量 8月明显回落。 对采矿业的增加值形成拖累;2)中游的通用、专用设备、电子设备。这三大行业的需求主要来自制造业投资与出口。 8月制造业投资单月为负,对通用设备与专用设备的需求冲击较大。 8月出口-1.1%,对电子设备的需求冲击较大。 叠加这三大行业目前库存相比前几轮库存低点,仍偏高。导致生产端较弱。3)下游消费品制造业:尽管8月社零中除汽车以外的消费略有回升,但今年整体消费仍偏弱,叠加目前消费品制造业的库存偏高,导致生产端回落明显。

  ,前值为8.5%。1-8月累计增速为10.5%,低于前值10.6%,但好于市场一致预期。开发端看,8月施工面积同比为-0.6%,低于前值15.7%。1-8月施工面积累计同比8.8%,低于前值9%。拆分来看,新开工强劲,复工疲软。融资收紧的影响或主要体现在复工端。新开工8月当月为1.94亿平方米,与6个月之前百城土地面积(去掉工业用地)的比值高达11.09,此前这一比值中枢在5.5-6左右。复工端看,8月单月复工面积-469万平方米,大幅低于前值1708万平方米。融资端看,8月资金来源当月同比为4.1%,低于前值5.8%。1-8月资金来源累计同比为6.6%,低于前值7%。分项看,1)销售回款:8月销售面积较为强劲,同比为4.66%,大幅好于前值1.18%。但8月定金及预收款同比仅-0.8%,低于前值12.8%。2)国内贷款:8月当月同比为11.9%,低于前值16.8%。连续两个月回落。3)自筹资金:8月当月同比为4.9%,好于前值-7.4%。但信托收紧依然较为明显,8月融资相比去年同期减少-419亿。

  ,低于前值4.74%。1-8月累计增速2.6%,低于前值3.3%。分板块看,1)上游材料业:明显回落,目前仅公布三个行业的数据,合计拉动累计增速0.65%,低于前值0.75%。其中医药制造业的投资仍较为稳健,1-8月累计同比7.4%,好于前值6.9%。化学原料与化学制品、有色金属冶炼则回落明显。2)中游装备业:略有回落。目前公布7个行业的数据,合计拉动累计增速0.49%,略低于前值0.52%。其中汽车制造业投资额1-8月累计同比1.5%,略低于前值1.8%。专用设备与通用设备制造业投资增速有所回落,电子设备仍在高位。3)下游消费:明显回落。目前仅公布三个行业的数据,合计拉动累计增速-0.75%,低于前值-0.54%。纺织业、食品制造、农副食品加工业累计增速均低于前值。

  ,前值为2.7%。累计来看,1-8月累计同比3.2%,高于前值2.9%。环比来看,8月环比增速略高于2017-2018年。分行业看,8月基建的回升主要来自交通运输业的贡献。8月交通运输业的投资当月同比为11.2%,大幅好于前值2.1%。拉动8月基建增速3.9%,好于前值0.77%。电热气水相对稳定。水利与则有所回落。

  ,前值为7.6%。扣除价格因素实际增长5.6%。1-8月累计同比8.2%,前者为8.3%。分类别看,有两点与预期有差。1)汽车,低于预期。8月零售类中限额以上汽车当月同比为-8.1%,低于前值-2.6%。社零增速贡献 -0.85%,低于前值-0.27%。高频数据看,8月乘联会公布的零售销售同比为-5.86%,略低于前值-5.77%。一方面受制于6月的透支效应,另一方面,需求依然较弱。6-8月合并来看,社零中限额以上汽车整体增速为2.01%,低于5月,预计9月开始汽车对社零的拖累将明显减轻。2)社零去掉汽车与石油制品,高于预期。8月同比为10.03%,高于前值9.4%。服装、化妆品、文化办公用品、家电、建筑及装潢材料等限额以上分项增速均好于前值。

  财政政策有想象空间,亮点在货币政策。回顾及展望本轮逆周期政策,财政+货币双轮驱动模式共有三期切换——2019年年初至

  9月--单轮驱动:财政轮主发力,货币轮有定力。前三季度,财政端第一次发力前倾,地方专项债额度提升且提前下达,一季度开年即放量,三季度现发行高峰。货币端,相比2018年政策转向以来的每个季度一次降准,今年前九个月仅在一月降准一次,虽有包商事件的市场冲击叠加美国货币政策转向,货币端依然相对保持定力,多次报警相关宽松。2019年9月至年底--介于单轮驱动与双轮驱动之间:财政轮有预期效应,货币轮明显加力。财政端,为2020年一季度在高基数效应下经济仍能平稳运行,四季度或存在提前发行部分2020年专项债额度的可能性,从而才可达到国常会要求,“2020年初即可使用见效”,但节奏、金额都暂不确定,具有想象空间。货币端,此次“全面+定向”双降只是开始,前期“MLF-LPR-贷款利率”的传导机制已经落地,MLF降息从而引导贷款利率下行已成箭在弦上之势,有望后续借到期续作机会同步实施。货币政策或为四季度逆周期政策的亮点与主轮。2020Q1--双轮驱动概率高:财政轮发力确定,货币轮能否超越四季度边际再加码存在不确定性。财政端,即便考虑到专项债有概率提前发行,但大部分的资金落地到位或集中在2020年一季度,同时2020年本身财政也会前倾,届时专项债及配套资金将努力撬动基建投资发力。货币能否边际再加码存在不确定性,将视如下因素而定:财政是否发力有效、外围经济回落的幅度、经济能否平稳运行、美股等国际主要资产波动风险等。四季度逆周期政策的亮点——真实有为的货币政策:不仅仅是降准,四季度借MLF到期续作调降MLF利率从而引导贷款利率下行的配套操作基本确认(9月17日和11月5日两个时间窗口中,我们认为11月概率或更高,能够闪避通胀冲高期并体现当前货币政策定力),同时从操作规律以及明年一季度财政继续前倾发力需要配合的角度,四季度也会有较浓厚的明年年初再度降准的预期。权益及债市利好。四季度财政有想象空间+货币有真实行为的搭配下,市场风险偏好将有所回升,利好权益;同时逆周期政策只托不举+贷款利率下行的政策,经济下行与资产荒背景下,货币加码同时利好债市。具体内容详见华创证券研究所9月16日发布的报告《【华创宏观】宏微观之谜与逆周期微切换把握—8月经济数据点评》。华创宏观重点报告合集

  2019年度海外策略报告&系列三美中期选举后的四种政策情景--系列二2019年通胀:中枢提升,整体无忧--系列一【思想汇系列】

  2000亿关税清单全梳理,哪些商品美国难以找到替代?--系列五寻找基建的空间--系列四美国输入型通胀知多少?对加息节奏与期限溢价的影响--系列三

  --第19期全球迎来人口老龄化挑战--第18期2019年央行对风险事件和财政政策如何评估?--第17期2019年美欧日货币政策怎么走?影响如何?--第16期金融危机的反思:我们离下一轮危机还有多远?--第15期贸易摩擦对全球影响

  部城商行隐现资产荒--2018年2季度信贷需求趋降,利率上行减速--2018年3季度银行投贷节奏前倾,资产荒预期浓厚--2019年1季度法律声明华创证券研究所定位为面向专业投资者的研究团队,本资料仅适用于经认可的专业投资者,仅供在新背景下研究观点的及时交流。华创证券不因任何订阅本资料的行为而将订阅人视为公司的客户。普通投资者若使用本资料,有可能因缺乏解读服务而对报告中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义,进而造成投资损失。

  本资料摘编自华创证券研究所已经发布的研究报告,若对报告的摘编产生歧义,应以报布当日的完整内容为准。须注意的是,本资料仅代表报布当日的判断,相关的分析意见及推测可能会根据华创证券研究所后续发布的研究报告在不发出通知的情形下做出更改。华创证券的其他业务部门或附属机构可能做出与本资料的意见或不一致的投资决策。本资料所指的证券或金融工具的价格、价值及收入可涨可跌,以往的表现不应作为日后表现的显示及。本资料仅供订阅人参考之用,不是或不应被视为出售、购买或认购证券或其它金融工具的要约或要约邀请。订阅人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的判断,应自主作出投资决策并自行承担投资风险。华创证券不对使用本资料涉及的信息所产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。



地址:济南市历下区文化东路丰产支路16号中建大厦14层   电话:0531-85927238  传真:0531-85748658

   ICP备案编号:鲁ICP备15040028号-1  网站地图